November 2021 / ANLEIHEN
Steigende Anleiherenditen: eine bekannte Herausforderung in einer neuen Ära
Die Inflationssorgen sind so groß wie seit Jahrzehnten nicht mehr.
Anleger an den Anleihenmärkten stehen derzeit vor einem vertrauten Problem: steigenden Renditen. So hat die zunehmende Erwartung, dass die Zentralbanken bald beginnen, ihre Anleihekaufprogramme zurückzufahren und die Zinsen zu erhöhen, bei Staatsanleihen und einigen Unternehmensanleihen zuletzt eine Verkaufswelle ausgelöst. Die Renditen für Anleihen steigen, wenn die Kurse fallen. Und steigende Renditen deuten darauf hin, dass sich die Anleger auf eine höhere Inflation einstellen – und daraus resultierend auf steigende Zinsen.
Anleger an den Anleihenmärkten stellt das vor Herausforderungen. Wie wir bereits in einem Beitrag vom Juni erörtert haben, wurden die Renditen für Unternehmensanleihen in den letzten zehn Jahren maßgeblich durch die Duration (die Empfindlichkeit der Anleihekurse gegenüber Zinsänderungen) bestimmt. Dabei hat die beispiellose Liquiditätszufuhr der Zentralbanken für stetig sinkende Staatsanleihen-Renditen gesorgt, weshalb Emittenten und Anleger zunehmend auf längere Laufzeiten übergegangen sind. So wiesen im Dezember 2020 28 % der Titel im Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate Index eine Laufzeit von mehr als zehn Jahren auf. So ist die Duration eines durchschnittlichen Portfolios heute deutlich höher als noch 2009.
Eine hohe Duration ist kein Problem, wenn die Renditen nach unten tendieren – in der Regel steigert sie sogar die Performance des Portfolios. Doch wenn die Zinsen steigen, sind Anleihen mit langer Duration anfällig für starke Kursrückgänge. Selbst die Aussicht auf eine straffere Geldpolitik kann an den Anleihemärkten große Ausverkäufe auslösen, wie es während des „Taper Tantrum“ 2013 der Fall war. Aufgrund der steigenden Erwartung einer baldigen Zinserhöhung und Liquiditätsreduzierung durch die Zentralbanken hat die Wahrscheinlichkeit steigender Renditen zugenommen, was bei Anlegern an den Anleihemärkten Sorge auslöst.
In unserem Artikel vom Juni haben wir unsere Ansicht dargelegt, dass die meisten Anleger in Unternehmensanleihen nicht versuchen sollten, die Duration ihrer Anleiheportfolios systematisch zu reduzieren, sondern vielmehr versuchen sollten, die Auswirkungen steigender Renditen durch den Portfolioaufbau und eine dynamische Steuerung des Durationsrisikos abzumildern. Hierfür haben wir fünf Möglichkeiten aufgezeigt:
- strukturelle Kurvenpositionierung
- eine breitere regionale und branchenbezogene Diversifizierung
- das Halten von Euro-Unternehmensanleihen
- eine Allokation in Anleihen mit kürzerer Laufzeit
- eine aktive Verwaltung der Gesamtduration
Wir werden einige dieser Möglichkeiten in den nächsten Monaten in einer Reihe von Blogs vertiefen. Werfen wir heute zunächst einen kurzen Blick auf inflationsgeschützte Staatsanleihen, die in diesem Jahr eine starke Outperformance erzielt haben. Im Oktober stieg die Breakeven-Inflationsrate (die Differenz zwischen der nominalen Rendite einer Anleihe und der realen Rendite eines inflationsgeschützten Vermögenswerts mit derselben Laufzeit) für fünfjährige inflationsgeschützte US-Treasuries auf den höchsten Stand seit Einführung dieser Laufzeit im Jahr 2004. Die Breakeven-Inflationsraten sind in dem Maße gestiegen, wie die Renditen für US-Staatsanleihen gestiegen sind, weil die starke Nachfrage nach inflationsgeschützten Assets die Renditen relativ niedrig gehalten hat.
Bemerkenswert ist, dass sich inflationsgeschützte Staatsanleihen in den letzten zwei Jahren sogar besser entwickelt haben als Hochzinsanleihen. Die Märkte für Hochzinsanleihen verzeichneten in diesem Jahr parallel zu den Aktienmärkten Zugewinne, gestützt auf die zurückkehrende Risikobereitschaft der Anleger nach der schnellen Entwicklung von Covid-19-Impfstoffen und der fortschreitenden Lockerung der Corona-Beschränkungen. In einem solchen Umfeld wäre eine Outperformance von risikoarmen inflationsgeschützten Staatsanleihen gegenüber Risikoassets wie Hochzinsanleihen normalerweise undenkbar. Doch genau dies war in den letzten Monaten der Fall.
Was kann man daraus ableiten? Offenbar herrscht momentan ein Umfeld, das sich deutlich von dem der letzten Jahrzehnte unterscheidet. Während inflationsgeschützte Anleihen in den letzten 20 Jahren immer wieder zeitweise besser abgeschnitten haben als Hochzinsanleihen, erleben wir zum ersten Mal eine Outperformance in zwei aufeinanderfolgenden Jahren. Daraus lässt sich folgern, dass sich das wirtschaftliche Umfeld und die Marktrichtung nachhaltig verändert haben, was die Anleger dazu veranlasst, einen Inflationsschutz im Portfolio aufzubauen.
Und wir glauben, dass diese Entwicklung von den Anlegern beachtet werden muss.
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November 2021 / GLOBAL EQUITIES
Ken Orchard ist Senior Portfolio Manager in unserer Anleihen-Abteilung. Er ist leitender Portfoliomanager der Diversified Income Bond Strategy und der International Bond Strategy.